一、立项阶段
项目确认后，交易双方将签订投资条款清单（ Term Sheet, TS）。一般条款清单中将确定大部分未来交易的主要条款，而大部分条款并不具有法律约束力。但行业的惯常做法是交易各方的律师原则上应严格依照条款清单的约定起草、谈判并定稿正式交易文件，各方通常不得无因变更或增减交易条款。因此，双方仍应慎重对待条款清单，避免发生先草率答应、后续再重启谈判的情形。
在条款清单中需要关注的重要条款如下：
- 核心权利
融资估值及投资人优先权如回购权、一票否决权、拖售权、优先购买权、优先清算权等都需要特别关注，这些条款一般会在正式交易文件中进一步细化。
- 排他条款
排他条款限制融资方在一定期限内仅得与投资人独家谈判融资事宜，从而保证双方的时间和经济效率。
- 保密条款
保密是双向的义务，譬如投资方对其在投资过程中所知悉的目标公司的非公开技术、产品、市场、客户、商业计划、财务计划等负有保密义务；目标公司对它在融资过程中所知悉的投资方尽职调查方法、投资估值意见以及各投资协议条款等负有保密义务。
- 费用分担
就交易费用（通常包括律师费或者审计费），双方多会约定在成功交割后或交易失败后由谁承担。一般双方应明确约定费用上限，避免出现超预期的高昂费用。
以上条款中，通常特别约定排他条款、保密条款及费用分担条款具有法律效力，核心权利条款一般没有法律拘束力。
二、交易阶段
在尽职调查完成后，律师会进行交易架构设计，并起草正式交易文件，投资人与目标公司在此基础上进行沟通谈判。核心交易文件通常包括《增资协议》、《股东协议》及《公司章程》，其中重要条款如下：
- 投资性条款
（1） 估值调整条款
目标公司可能处于早期发展阶段，要基于未来不确定的业绩对其现时价值进行准确评估不太现实，而估值调整条款有利于投融资双方快速消弭估值分歧、平衡双方利益，从而促成交易。
在引入对赌条款时，不论是投资者还是被投资者都要对公司的能力进行综合评估。如果估值过高，一旦不能达成目标，则被投资者的风险负担会十分沉重。在设置条款时要考虑到业绩增长幅度的合理性，最好将对赌协议设为重复博弈结构，降低当事人在 博弈中的不确定性。
（2）反稀释条款
反稀释条款是投资人应对目标公司后轮次折价融资所作约定，通常包括完全棘轮和加权平均两种模式。完全棘轮模式下，前轮次投资人有权要求将估值调整至与后轮次一致，并不考虑后轮次的股权比例。加权平均模式则既考虑后轮次价格，又考虑后轮次权重。对于投资人而言，完全棘轮条款优于狭义加权平均条款优于广义加权平均条款。而实践中，境外红筹结构项目中似乎加权平均条款适用较多，境内人民币项目中似乎完全棘轮条款的适用度更高。
- 保护性条款
（1）股权限制条款
创始人的持续服务是公司经营发展的关键，亦是投资人愿意高溢价投资公司的基础。故实践中，基于投资就是投人的基本原则，一般投资人会约定对创始人股权的限制条款，具体包括分期解锁条款和股权转让限制条款。
- 分期解锁条款
分期解锁条款是指，创始人持有的股票为限制性股票。限制性股票不影响创始人享有完全的表决权和收益权，在3-5年的确权期限内分期解锁。若创始人在确权期限届满前离职，剩余未确权股权将由公司无偿收回。
- 股权转让限制条款
股权转让限制条款是指，在目标公司上市或发生整体出售等视为清算事件前，创始人原则上不得出让其股权，但通常出让股权以实现员工激励计划、对赌条款等情形会被列为例外。
（2）竞业禁止
此条款主要为创始人承诺，其在公司任职期间和/或离职后，不到与公司有竞争关系的其他用人单位任职，或者自己参与、经营、投资与公司有竞争关系的企业。其合理性在于，投资即投人，竞业限制关系到创始人能否持续地、不断地将其全部时间投入到创业项目中，对投资人具有重要意义。
（3）公司治理
投资人通常希望至少在股东会和董事会两个层面参与公司治理。由于股东会的召开频次不会太高，从可行性和效率的角度，董事会层面的参与是重中之重。
- 参与董事会
目标公司的董事会通常仅有数席或十数席，以提升董事会议事效率，故投资人较多时通常并不能都加入董事会。故目标公司一般设置持股达到一定比例（5%以上）的投资人方可有权提名董事，其他投资人视具体情况考虑（比如持股3%-5%）允许其提名董事会观察员。后者能够收取和审阅董事会会议资料、列席董事会会议，但无法定权利在会议上发言和投票。
此外，一般建议投资人将上述安排从董事会层面镜像适用到董事会下设的各职能委员会层面，从公司层面镜像适用到集团各个子公司和/或关联主体层面，以便有效实施上述监管机制。
- 一票否决权
投资人需要根据项目的具体情形（所属行业、轮次、估值情况、谈判地位、投后管理能力等）与公司的创始人等其他股东协商确定一票否决权的具体适用的范围，一般包括影响投资人优先权利的重大事项、有关公司治理的重大事项、公司日常运营中的重大事项、公司资本运作涉及的重大事项等。
- 退出性条款
（1）共同出售权
该条款约定，当公司创始人拟转让其持有的公司股权时，投资人拥有在同等条件下与其共同向潜在股权受让方出售其持有的公司股权的权利。投资人相当于为自身设置了一项卖出期权——即在创始人出售股权时，如投资人认为部分退出条件已具备，也可变相地迫使潜在股权受让方在同等条件下购买投资人持有的公司股权，进而实现提前部分退出的商业目的。
（2）领售权
领售权一般约定如果标的公司收到购买公司的全部或50%以上股权或者全部或实质性全部资产或业务的要约，只要领售方（领售方一般为投资人，部分情形下还会包括创始人）同意该整体出售，则领售方有权要求其他股东与其一起按照相同的条件出售公司股权。该条款对投资人的意义在于：基金有存续期，到期必须退出。如果没有领售权，投资人出让少数股权，相对方可能不感兴趣，基金会丧失一种很重要的退出机制。
（3）优先清算权
优先清算权是指，如目标公司进入清算程序或被出售，则清算后的公司财产或出售所得应优先向投资人分配。投资人在其他股东分配收益前率先回收投资成本、甚至获得一定的投资收益，从而能一定程度上对冲其以高估值投资公司的风险。
在优先顺序上，各投资人遵循后入先分的原则，最高优先级的投资人一般也是最后投资公司的投资人，有权最先从公司拿走约定的优先清算收益；在其获得全部优先清算收益之后，如有剩余清算收益，次一优先级的投资人方可从公司拿走约定的优先清算收益。此外，优先清算权分为参与型和非参与型。如果投资人在获取优先清算收益之后，仍有权按全面稀释后的股比和普通股股东共同参与对剩余清算收益的分配，则该项优先清算权是参与型的，反之则是非参与型的。
优先清算权被实际行使的概率较大，因此投融资双方均需对其具体安排进行认真磋商，以寻求对各方均属公平、合理的条款安排。
（4）回购权
如果标的公司未能在既定时间前以投资人认可的估值上市或被并购，则投资人有权要求创始人和/或公司回购投资人持有的公司全部股权，回购对价为一般为投资款加上收益回报。
回购的承诺义务人通常包括创始人，其回购在性质上是股权转让，所受限制较少。另外，也可能将公司加入承诺义务人，但根据《九民纪要》之规定，此时需通过公司减资来实现股权回购。此种方式下，回购所受限制较多、时间成本较高、也不一定能弥补投资成本，故一般作为补充方式。
对公司和创始人而言，回购权条款犹如达摩克里斯之剑，一方面可为公司快速完成融资、及时获得融资款提供帮助；另一方面，又持续时刻制约和提醒着公司和创始人。因此，公司及创始人在接受回购权条款时也应对公司自身的经营、财务及发展情况有充分了解和判断，不建议为了追求融资款快速到位而接受过于严苛的回购条款，导致承担巨大负担。
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